导读

　　创投圈内流传着一个真实的故事：一家成立近五年的风险投资机构，今年春节回来后，除了前台，人人身上都背上募资考核指标，可以说是全员募资。

　　都说创投行业在大发展之后，即将迎来洗牌期，最终业内一定会出现“一九现象”，即10%的人挣了行业内90%的钱。当下，这个头部效应的威力正在逐步显现，首当其冲的就是募资端。

　　前海股权投资基金(有限合伙)首席执行合伙人、前海方舟董事长靳海涛日前在一场创投论坛上公开表示：“现在募资比投资难，尤其是中小机构募资更难，这种现状在短中期内难以改变。”

　　1 2017年中国PE/VC行业呈现六大趋势

　　1、私募股权基金募集数量下降，但募集规模大幅上升，投资人向头部集中投放的趋势明显;2、退出方面，通过并购方式退出的回升势头明显;3、就投资阶段而言，一头一尾，即早期和pre-IPO期投资减少，第二阶段的发展期保持稳定，在扩张期进入的投资增幅明显;4、投资主题上，大数据关注度有所下降，智能硬件跃居首位;5、LP市场中，企业投资者依然是目前创业投资及私募股权投资基金募资的主要来源，PE/VC投资机构位列次席;6、一年来产业基金所面临金融严监管带来的规范压力越来越大，致使产业基金规模显著下降;互联网巨头产业基金持续凸显。

　　最新数据显示，2018年一季度，中国VC/PE机构完成募集的基金共103只，同比下降54.82%;完成规模110.3亿美元，同比下降74.85%。

　　投中信息研究院助理分析师佟畅表示，从数据来看，今年一季度VC/PE基金在完成募集基金规模上达到了近一年来的最低值。尽管近两年政府积极发展引导基金，由政府引导基金作为LP的子基金在近几年纷纷成立，并且进入投资周期，但未来一定阶段内，VC/PE基金募集依旧面临挑战。

　　深圳国中创业投资管理有限公司(下称国中创投)首席合伙人兼CEO施安平在接受《每日经济新闻》记者专访时也说到：“一个好的风险投资机构，所投项目应该是所有参与者都受益，没有失败者，这才是一个好的商业案例。”

　　同时，施安平表示，这些年还有人喊“全民VC”、“全民PE”，这个现象值得警惕。因为在成熟的资本市场，基金管理人是一个高度专业化的职业。

　　1 预计今年下半年募资将会更难

　　风口来了，猪都能飞起来。是，如果一味地赚钱，一味地想、精心地设计，挣钱的方法很多，但回归创业的本质是什么?不是设计各种精准的局，而是实实在在地促进实体经济的发展。现在很多所谓风口的模式是精准地设计，找一个热点，不断地融资，估值不断地吹泡，最后像烫手的山芋一样，谁接到最后谁倒霉，只管我挣钱了我跑。这样的模式，至少不是我们的投资逻辑。

　　同时，由于宏观经济政策去杠杆化、金融监管趋严将成为常态，过去通过其他第三方渠道变相把银行资金拿出来做投资，预计今年下半年以后会越来越难，这也从总量上限制了一部分资金流入这个市场。从多个角度看，预计今年下半年募资将会更难。

　　2 募资难原因是什么?

　　在澳银资本董事长、创始合伙人熊钢看来，募资难背后有两个原因，第一个是结构性、机制的原因，第二个是伦理的原因。

　　熊钢指出，从结构性来看，目前的GP和LP其实是一种杠杆关系，此前这种杠杆关系动辄达到20倍左右，让LP挣钱变得很难，没有解决投资者和被投资者之间的风险共担问题。从伦理来看，投资并不是一笔买卖，而是信托关系，如果GP自己不出资也很难说服LP给你出资。

　　熊钢认为，VC/PE行业本身应该是一个小产业，如果过度扩大，就会导致行业走向两个极端：第一是GP规模越来越大，变得越来越像银行，而且会越发倾向于二级市场，最终只能保证基本收益;第二是一批小型的、没有能力的GP全部死掉。

　　“事实上，风险投资的参与者一定是长线甚至是超长线的，是具备高容错、能够权衡不确定性的认知的人，而且追求的是比较高的回报。如果LP出资给你，结果投了这么长的期限、流动性也被锁定的情况下，你的收益可能只比银行高一点，那LP出资给你的价值在哪里?”熊钢说，从这点来看，募资难是个必然现象，不仅现在难，将来也会更难。

　　在业内人士看来，CDR制度下优质海外上市中概股的回归，以及未上市独角兽企业的IPO，这些预期将分流掉部分市场资金，也对VC/PE行业的募资产生影响。

　　投中信息研究院院长国立波表示，募资难是个伪命题。对于一般VC/PE机构来说，募资没有不难的时候，募资难是常态化的。对于新机构来说更明显。数据显示，在国际上，只有40%的GP能够募集到第二期基金，而在中国，这个比例或更低。

　　国立波认为，过去两年，募资市场行情高涨;而在今年初，募资市场开始降温，这是之前高位震荡后的调整。而金融去杠杆比如限制银行资金进入，大批结构化基金面临整改，保险资金本身并不活跃，以及银保合并等机构调整，也给募资带来更大挑战。

　　3 资管新规将加剧募资难

　　生活已经如此艰难，但对于很多中小型VC/PE机构来说，苦日子还没真的来到。

　　据了解，资管新规提升了合格投资者的认定标准，能够参与私募股权投资的个人LP门槛变高。同时，资管新规限定了多种类型资金的入场，比如银行理财资金等。这样一来，有些以银行通道为主的市场化母基金募资受限，VC/PE机构便很难从这类母基金获得资金。

　　从面上来看，熊钢认为，一定会加剧募资难的现象。但是他强调，这次新规的推出，对于少数优质GP来说是个利好，而且对于整个创投圈的生态环境也是利好。他认为，资管新规推出后，可以杀掉一批高杠杆、自己不出资、并且以独角兽等个别成功案例忽悠人的VC/PE。

　　殷哲也指出，资管新规的出台非常有意义。他表示，国内的金融行业发展至今，潜伏的很多问题正在逐渐暴露，包括资金错配、高杠杆等。在他看来，资管新规的核心就是去杠杆、控风险、回归资本的本源。在这个前提下，有些利用到银行资金的VC/PE基金，可能会受到政府的限制和影响，需要对自己的持续投资行为进行调整。但是总的来说，殷哲认为，长痛不如短痛，看到问题就要去纠正。而且有了这样一个新的政策指引，也可以让行业内的从业行为变得更长期、更可持续。

　　至于对VC/PE的影响，彭一郎认为，资管新规实际上是间接产生影响，它整顿的并不是私募股权行业，而是整个金融系统降杠杆。不过它的出台必然会加剧募资难的现象，而且会加速行业的二八分流。“最后能留下来的只有两类机构，一类是头部的、有很大品牌规模的机构，另一类是在某些细分领域有特色的、专业的机构。”

　　4 资管新规将加剧募资难

　　政策与市场的双重压力下，VC/PE行业的大洗牌是否已经到来?

　　彭一郎认为，由于VC/PE基金的投资周期都比较长，有很多基金现在正处于投资期内，短期内不会看到有大洗牌的现象，但未来三五年会逐渐显现。

　　他指出，与过去相比，实际上现在的募资渠道更宽。以前，大部分国内的VC/PE机构募资都是针对上市公司董事长、高净值人群等，但近些年出现了很多政府引导基金，还有很多财富机构可以选择。不过后者在他看来天然具有专业性，会有限选择头部梯队的机构。

　　殷哲表示，需要从两个维度去看。

　　第一，假设全部资金都向头部倾斜，LP也很难获得超额回报。

　　第二，头部GP自己也在发生变化，这时候就需要市场去持续发掘明日之星。

　　在他看来，尽管募资变难，但这并不意味着新生代的机构就毫无机会。尽管综合能力与头部GP无法相提并论，但是这类机构的动能、机制和爆发力可能是他们的加分项。“募集难是事物发展的正常现象，短期会有压力，但是从长期来说，是正常的。假设真的是GP做得好，也不会难到什么地步。”

　　彭一郎则表示，过往很多机构特别重募资，把资源更多投入到募资里面，投资反而没有跟上。但是机构的核心应该是投资，拿到好的资产给LP好的回报，对于把核心精力放到投资上的机构而言，募资不是难题，破除募资难的办法，还是在投资端。

　　靳海涛则认为，资管新规出台后，政府投资平台、保险基金、家族财富基金将成为创投资本的主力军。而要解决募资难的问题，大力支持母基金的设立，改善保险资金的考核办法以及鼓励家族财富管理人壮大是一条明路。

　　而从机构自身来说，靳海涛指出：

　　第一，要注意投资成本，不盲目追逐高价项目;

　　第二，减少套利性投资，增加成长性投资;

　　第三，投资阶段前移，以成长期项目为主，加大初创期项目的投资比例，并且更倾向于颠覆性创新型行业、产业优化型行业、消费升级型行业和环境友好型行业。

　　■来源：一起学私募