导读：

　　并购对上市公司最直接的影响就是将增厚上市公司盈利。总体来看，并购对上市公司业绩增长的贡献具有明显的结构性特征。

　　一、对创业板、中小板影响较大

　　横向看，并购对创业板、中小板的业绩增长贡献更大，对主板的影响不明显。wind咨询的数据显示，2016 年，创业板扣非净利润增速为 34.2%，剔除重大资产重组公司后，业绩增速下降至 26.6%。如进一步剔除温氏股份， 创业板同比增长仅 17.9%。也就是说，2016 年，重组公司与温氏股份使得创业板的盈利增速提升了 16 个百分点。中小板扣非净利润同比增长 38.3%，剔除重组公司后，业绩增速下降至 30.0%。各板块中， 并购对沪市主板的影响较小，近两年仅提升净利润增速1个百分点。

　　纵向看，外延并购对创业板、中小板的影响逐渐扩大，到 2015 年达到顶峰，之后有所减弱。2013-2015 年，并购数量及规模在监管 放松的背景下快速增长。2015 年，创业板有 17%的公司完成重大资 产重组，导致创业板扣非净利润增速提高 10 个百分点至 27.4%;中 小板有 10%的公司完成重大资产重组，导致净利润增速提高 10.1 个 百分点至 15.3%。而 2016 年，随着政策不断收紧，外延并购对创业板、中小板的盈利助力已经开始减小。

　　将创业板和中小板的净利润增量分解，也反映出外延并购的贡献正在减弱。2015 年，创业板扣非净利润增量中，重大资产重组公司 贡献 44.5%，温氏股份贡献 32.4%，而其余公司仅贡献 23.1%;2016年，重大资产重组公司的贡献下降至 28.0%，温氏股份基本持平，其 余公司提高至 42.9%。与创业板类似，中小板重大资产重组公司对扣

　　非净利润增量的贡献由 2015 年的 67.5%下降至 2016 年的 23.2%。

　　二、业绩是否可持续?

　　并购完成后，标的经营业绩的可持续性也对上市公司业绩产生影响。从实践看，标的公司业绩表现呈现三个特征。

　　一是在业绩承诺期内，大部分收购标的能够完成业绩承诺。根据上市公司 2015 年年报，共有 353 家上市公司的 481 个重组标的做出 业绩承诺，其中 70 家上市公司的 85 个重组标的未完成业绩承诺，业 绩达标率为 80%。天风证券对创业板收购标的业绩完成情况的研究显 示，创业板2013~2015年每年完成业绩承诺收购交易达到80%~90%， 2016 年为 73.8%，业绩承诺有一定保障。

　　二是业绩承诺期后期，业绩承诺完成率较前期明显下降。有研究对 2015 年度处于业绩承诺期的项目进行分析，结果显示，2015 年 度并购项目未完成 2015 年度业绩承诺占比为 16.44%，2014 年度并 购项目未完成 2015 年度业绩承诺占比为 25.97%，2013 年度并购项 目未完成 2015 年度业绩承诺占比为 42.45%，三年以上业绩承诺期 的并购重组项目到第三年的时候，业绩承诺能够完成的项目占比不到 60%。由此可见，业绩承诺期的早期，履约情况通常较好，而承诺期 后期，难以兑现的概率显著提升。

　　三是承诺期过后，标的盈利情况不容乐观。我们研究了业绩承诺 期于2015年结束的 34个样本1，发现标的盈利下降的有20个，占比近 60%，盈利持平的有5个，盈利增长的仅9个。一些标的公司净利润大幅下滑，存在承诺期内提前透支业绩的嫌疑。例如，福日电子 2013 年收购迈锐光电，三年承诺到期后，2016年度迈锐光电收入下降超过 50%，净利润大幅亏损5776万元，拖累上市公司业绩同比下降 46%。

　　来源：产品中心根据公开资料整理